Strategiebrief Mei

Aed1d1906c1fac04366acafa1c5fea8b

“De geest wordt rijk door wat hij ontvangt; het hart wordt rijk door wat het geeft”

- Victor Hugo

Het geruststellende nieuws woog in april niet op tegen het verontrustende nieuws. Geruststellend voor de eenheid in Europa is dat Emmanuel Macron werd herkozen tot president van Frankrijk. Ook de winstcijfers over het eerste kwartaal zijn goed. Bovendien slagen veel beursgenoteerde ondernemingen er in hogere kosten door te berekenen, waardoor de winstmarge intact blijft. De keerzijde is dat juist de hogere prijzen beleggers zorgen baren. De geldontwaarding was wederom hoog: 7,5% in de eurozone en 8,5% (zie Grafiek 1) in de Verenigde Staten. Deze cijfers waren voor centrale bankiers aanleiding om de markten klaar te stomen voor minder soepel monetair beleid. Een hogere beleidsrente en balans afbouw staan hoog op de agenda. Zo extreem als in de jaren ’80 zal het monetaire beleid niet verkrappen, daarover later meer. Echter, de negatieve rentestanden en de ongebreidelde opkoperij van effecten lijkt voorbij. De uitzichtloosheid van de oorlog in Oekraïne bedrukte het sentiment onder beleggers nog verder. Zowel de koersen van aandelen als obligaties daalden. Onze Optimale Mix onttrok zich niet aan het negativisme, maar bleef het relatief goed doen. De aandelenselectie wierp haar vruchten af. Ook de beperkte blootstelling naar obligaties en de positie in enkele alternatieve beleggingen, zoals goud, dat wel een positief maandrendement boekte, bleek een goede keuze in de huidige marktomstandigheden.

Verhogingen

In maar liefst 60% van de toelichtingen op de eerste kwartaalcijfers kwam het woord inflatie voor (bron: ASR). Voor eind 2021 was dit nooit meer dan 30%. De prijsverhogingen worden alom gevoeld. Voor ons als vermogensbeheerder is het van belang aandelen van ondernemingen in portefeuille te hebben die bescherming bieden tegen de hoge inflatie. De accenten op de grondstoffen en energiesector zijn hier voorbeelden van. Echter, ook bekende namen als Nestle, Coca Cola en Pepsi slagen er in de hogere prijzen zonder omzetverlies door te berekenen. De winstgroei van de ondernemingen in de toonaangevende S&P 500 Index is 11%, nu circa 75% van de winstrapportages bekend is. Toch worden goede omzet- en winstcijfers de laatste weken nauwelijks beloond op de beurs, terwijl een (kleine) teleurstelling hard wordt afgestraft. Het aandeel Netflix is hiervoor exemplarisch. De koers is bijna gehalveerd ten opzichte van begin april. De daling van 200.000 abonnees (0,1% van het totaal) maakte een einde aan de uitbundige groei die de streamingdienst sinds het uitbreken van het coronavirus doormaakte. Ook het vooruitzicht voor het komende kwartaal stelde teleur, de bomen groeien niet tot in de hemel. Op zich niets bijzonders, maar bij een hoge waardering zijn dergelijke aandelen kwetsbaar. Daarnaast wordt de toekomstige winst bij een hogere kapitaalmarktrente sowieso minder waard voor beleggers. Daarom blijven wij in het huidige beleggingsklimaat beperkt beleggen in deze hooggewaardeerde segmenten van de aandelenmarkt.

Het huidige beleggingsklimaat wordt beheerst door centrale bankiers. Hen is er veel aan gelegen de prijsstijgingen een halt toe te roepen. Onzekerheid over de prijs van morgen zorgt ervoor dat de economie uit balans kan raken en de internationale concurrentiepositie verzwakt. Simpel gezegd dient geld duurder gemaakt te worden. Centrale banken doen dit door de beleidsrente te verhogen en de geldhoeveelheid te verkleinen. De Amerikaanse centrale bank, de Federal Reserve, heeft een beginnetje gemaakt, de ondergrens van haar beleidsrente staat nu op 0,75%, zie Grafiek 2. In Grafiek 2 is ook het inflatiecijfer uit Grafiek 1 nogmaals weergeven. Hieruit valt op te maken, dat de Amerikaanse centrale bank momenteel nogal achter de feiten aanloopt.

Om de inflatie in de Verenigde Staten en Europa serieus af te remmen, zal de beleidsrente van zowel de Federal Reserve als de ECB meerdere malen verhoogd dienen te worden. Dit vooruitzicht zorgt ervoor dat beleggers obligaties van de hand deden, dientengevolge de rente steeg en aandelen daalden.

De Federal Reserve zal de komende 12 maanden naar verwachting haar beleidsrente met 3% verhogen tot 3,75%. De ECB is nog niet zover, de taak is hier ook moeilijker door de heterogeniteit aan landen die onder de muntunie vallen. Niet elk land kan haar overheidsschuld even makkelijk herfinancieren. Het renteverschil tussen Duitsland en Italië loopt op bij elke suggestie van minder ruim monetair beleid door de ECB. Uiteindelijk leidt een cyclus van renteverhogingen tot een afnemende economische groei, daarom zijn de centrale banken huiverig de rente te fors te verhogen.

De Volcker aanpak

Hoe anders ging de Federal Reserve te werk begin jaren ’80. Paul Volcker was voorzitter van het stelsel van Amerikaanse centrale banken van 1979-1987 en zag zich aan het begin van zijn ambtsperiode geconfronteerd met een inflatie van ruim 14%. Hij maakte korte metten met het goedkope krediet dat voor zijn beleidstijd zo ruimschoots voor handen was. Door de geldhoeveelheid te beperken en de beleidsrente te verhogen tot 21% werd de inflatie de nek omgedraaid. De geloofwaardigheid van de centrale bank om inflatie te bestrijden was daardoor in ieder geval hoog. Echter, de economische schade loog er niet om. De economie belandde in een recessie en de werkloosheid liep op tot boven de 10%. Veel banen in de industrie gingen verloren. Critici zeggen dat Volcker daarmee bij heeft gedragen aan de opkomst van het populisme.

Deze korte geschiedenisles toont aan dat het beteugelen van een hoge inflatie niet zonder risico’s voor de economische groei is. Daarom zijn beleggers nerveus voor wat komen gaat. Tegelijkertijd gaan centrale bankiers nu juist zo voorzichtig/langzaam te werk, omdat zij de economische groei niet in de knop willen breken.

Wat wij verwachten

De komende maanden zal, mede door gunstigere jaar op jaar vergelijkingen, de inflatie iets lager uitvallen. De monetaire verkrapping die de Federal Reserve en ECB nu van plan zijn door te voeren zal de economie niet direct richting recessie drijven. Bovendien staan bedrijfsbalansen er goed voor en is de werkloosheid laag. Een recessie verwachten wij voorlopig dan ook niet. Wel blijven de hoge grondstoffenprijzen een bron van zorg. In Oekraïne wordt voorlopig niet naar een uitweg van het oorlogsgeweld gezocht, met alle humanitaire en economische gevolgen van dien. Wij zien, zonder einde aan het oorlogsgeweld, de hoge brandstof en gasprijzen komende winter wel een gat slaan in menig huishoudboekje en bedrijfsbegroting. Centrale banken zullen dan een gematigder toon aanslaan en voorzichtiger zijn met het stapsgewijs verhogen van de rente. Zoals u van ons gewend bent zullen wij anticiperen op deze economische, monetaire en geopolitieke ontwikkelingen.

Naar marktontwikkelingen overzicht